脱胎华为的算力巨头要上创业板了：年入600亿，毛利率一度只有8%

　　来源：翠鸟资本

　　文|翠鸟资本

　　五年前，它作为一笔被华为剥离的资产来到郑州；五年后，它带着582亿营收和半年21亿的净利，走到了中国资本市场的门口。

　　9月17日，深交所官网挂出超聚变数字技术股份有限公司（下称“超聚变”）更新后的招股说明书申报稿。4天后，9月21日，公司回复了审核中心意见落实函——走到落实函这一步，意味着这家公司的创业板IPO已经站在上会门口。

　　感觉进度条被拉了2倍速：5月22日受理，6月4日进入问询，中间只隔了13天；9月4日第二轮问询回复挂网。保荐机构中信证券，拟发行不低于10%、不高于20%的股份，募资80亿元。

　　无论体量还是募资额，这都是创业板今年重量级的考生之一。

　　华为“遗珠”落子郑州

　　超聚变的出身，注定了它不是一家普通的创业公司。

　　它的前身是华为的x86服务器业务部门。2021年，华为决定剥离这块业务，专门设立超聚变有限作为承接主体；同年9月公司成立，11月完成交割，华为全部退出，由河南省设立的超聚能100%接手。

　　这不是一次简单的品牌转让——核心研发团队、技术专利、全球客户资源整体迁移到了新公司，说它是“整建制继承”并不夸张。河南接住这颗棋子，有自己的算盘：引入一个算力核心产业龙头，撑起数字经济的门面。如今公司的实际控制人是河南省国资委，总部在郑州。

　　五年过去，这笔资产长成了什么样？

　　按IDC数据，2025年超聚变在中国服务器市场占有率位居第二，x86服务器国内市占率从2022年的11.7%升到14.2%，仅次于浪潮信息；中国标准液冷服务器市场占有率连续四年第一；国产化服务器销售额国内第一；昇腾生态出货规模位居头部。全球100多个世界500强客户、60多个算力高地，都在用它的机器。

　　半年净赚21亿

　　财务曲线的斜率，是这份招股书最抓眼球的部分。

　　2023-2025年，营收从250.92亿元涨到582.46亿元，年复合增速52.36%；归母净利润从5.07亿元涨到10.3亿元。

　　最大的变量是AI服务器：这块收入从2023年的62.78亿元飙到2025年的296.29亿元，占总营收比重从25%抬到50.91%，两年翻了接近五倍。

　　2026年上半年，曲线进一步陡峭：营收372.86亿元，同比增长20.78%；归母净利润21.08亿元——半年赚了2025年全年的两倍。

　　爆发的原因不复杂：AI算力基建的超级周期。大模型训练、智算中心建设，互联网大厂和运营商都在成建制的下单，服务器是这场军备竞赛里最直接的“卖铲”环节。

　　8%的毛利率

　　但服务器这门生意有个先天的尴尬：它是硬件集成的中游，CPU、GPU这些核心零部件占成本的七到九成，上游被海外厂商捏着，下游大客户一个比一个能砍价，中游的利润空间天然被挤压。

　　超聚变的报表把这个行业逻辑演绎得很彻底。

　　2023-2025年，主营业务毛利率从14.27%一路降到8.58%，近乎腰斩；2025年AI服务器毛利率只有6.55%，还不如通用服务器的9.29%。

　　公司自己解释得很直白：互联网客户收入占比从26%飙升到58%，这类客户采购量大、价格敏感、议价能力极强。

　　客户端集中，供应商端更集中。

　　前五大客户销售占比从42.44%升到54.81%，2025年三家核心客户就贡献了46.69%的收入；前五大供应商采购占比常年在72%以上，2025年第一大供应商一家占了38.01%。两头受挤，是这门生意的常态。现金流和存货的压力同样写在账上：经营活动现金流三年分别为-65.68亿元、-25.26亿元、-4.62亿元，累计流出约95亿元；存货余额从97.67亿元堆到212.06亿元——AI芯片要抢、要备、要预付，都是真金白银垫进去的。

　　转机出现在2026年上半年。

　　下游算力需求持续高景气，加上供应链成本管控见效，公司主营毛利率反弹到15.49%，已经超过了2023年的水平。这是这份更新版招股书最重要的一个数字：盈利模型在成立，拐点出现了。

　　这不是一家普通民企

　　股权和人事安排，处处透着这不是一家寻常民企。

　　控股股东河南超聚能的身后，是河南信产算力基金、河南信息产业投资、豫信电子科技集团这一串河南国资名字。

　　IPO前的融资名单则更像一场资本盛宴：中移资本、联通中金、中网投、建信投资打头阵，电信投资、中金启元、招商资本、人保资本跟进，2025年9月老股转让对应估值336.8亿元，国调二期等机构受让，原华为关联股东就此退出；2025年11月B轮增资，国开基金、中银金融、元禾重元等19家机构涌入，投后估值推到469亿元。递表前，公司在册股东53名。

　　值得一提的是2023年那次债务纾困。

　　超聚能向公司提供30亿元委托贷款，随后豁免22.5亿元，直接计入资本公积。国资股东的托底力度，可见一斑。

　　公司现任董事长马剑平2025年11月上任，履历横跨政企两界：早年长期在河南省财政厅工作，官至副厅长，之后在周口市任职。一家营收近600亿、马上要上市的算力巨头，由一位财政系统出身的官员挂帅，治理逻辑自成一派。

　　上会前的最后问题

　　五年前，它作为一笔被华为剥离的资产来到郑州；五年后，它带着582亿营收和半年21亿的净利，走到了资本市场的门口。

　　80亿募资的投向很“重”：40.8亿投新一代算力基础设施研发及产业化，20.3亿建智慧制造园区及研发中心，8.9亿投智能算力、AI及供电架构关键技术，剩下10亿补流。落实函已经回复，上会就在眼前。留给市场的核心问题其实只有一个：服务器行业的第二名，靠着液冷第一的身位和AI服务器的风口，能不能把8%的毛利率时代彻底翻篇。