摩根士丹利大幅下调三星、海力士长期盈利预期 与野村分歧巨大

　　摩根士丹利与野村对韩国由AI驱动的存储芯片景气周期究竟能持续多久观点分歧巨大。两家机构对SK海力士的目标价相差近三倍，根源在于对2027年之后行业盈利前景的判断截然相反。

　　摩根士丹利周一下调SK海力士目标价38%，至160万韩元（约合1198美元）；同时将三星电子目标价下调19%，至30.9万韩元。下调理由是：芯片供给增加，叠加2028年数据中心建设进度延后带来的风险。

　　野村在上周四发布的报告中维持原有目标价：SK海力士470万韩元、三星电子67万韩元，分别是摩根士丹利调整后目标价的2.9倍与2.2倍。 

　　两家投行均看好明年盈利表现。摩根士丹利上调三星、SK海力士2027年营业利润预期，上调幅度分别为9%、13%，但大幅下调了长期利润率假设。

　　摩根士丹利分析师Shawn Kim在周一报告中表示：“当前存储芯片市场最核心的争论，就是我们能否避免2028年出现‘盈利断崖’。”

　　对于SK海力士，Kim将其2029–2035年预期平均营业利润率从53%下调至28%，判断盈利水平将回归历史常态区间。

　　核心矛盾聚焦于AI数据中心。摩根士丹利更新模型，把原本预计在2028年落地的约4.9吉瓦算力产能推迟至2029年；对应将当年全球数据中心年度新增算力增速预期由21%下调至9%。 2028年全球数据中心新增算力规模仍将达到43.3吉瓦，但2027年末起新增存储产能投放，或将逐步追上需求。产能释放、HBM溢价收窄，会进一步压制产品价格。

　　野村在10月19日的全球存储报告中得出了不同结论。 结合数据中心建设预期以及单台设备存储搭载量测算，这家日本投行判断：至少到2028年，存储芯片需求增速都将高于供给增速，紧缺格局持续，价格维持强势。

　　野村预计全球数据中心年度新增算力将从2026年22.3吉瓦升至2027年31.5吉瓦。该行周四重申，美国审批监管趋严，更可能造成项目延期或迁址，而非直接取消项目。

　　KB证券研究主管Kim Dong-won同样质疑美国监管新规是否会显著抑制AI投资。他表示：“考虑到已经开工的AI数据中心项目，我们认为民主党主导的监管政策，不太会导致2028年前AI基建投资规模收缩。”

　　SK海力士已锁定长期客户订单，一定程度对冲需求下滑风险。在10月28日业绩发布会中，公司披露已和14家核心客户达成协议，订单体量占到其2027、2028年规划产能的一半以上。 这类长单定价机制为“在和客户约定的价格区间内跟随市场行情调整”，因此公司依然要承担未来价格下行的风险。

　　摩根士丹利对半导体大盘的分析指出：费城半导体指数在本轮调整过程中，远期盈利预期上调24%，但远期市盈率估值收缩51%。

　　尽管态度偏谨慎，摩根士丹利依然维持对两家韩系芯片厂商的增持（Overweight）评级，并将三星电子列为首选半导体标的，理由是其HBM业务地位持续改善，同时存储以外业务板块能够贡献利润。