豆粕：缺乏驱动，内外双弱延续

　　大地期货研究院

　　观点小结

　　核心观点：偏弱震荡美豆收割即将完成，基金净多继续减仓；巴西播种整体顺利，雷亚尔大幅贬值增加新作出口竞争力，南涝北旱特征明显但中西部天气尚可，短期机构对新作的产量预估仍较乐观。国内到港充足，供应宽松但消费能力不足，国内外缺乏上行驱动，短期料下方空间有限，或偏弱震荡为主。

　　现货基差：中性国内高开机高库存，养殖亏损严重，生猪存栏量高产能去化不足，消费仍有韧性但增量不足。整体供强需弱，基差弱势震荡。

　　南美大豆：偏空巴西新作播种整体顺畅，天气暂无炒作，新作产量乐观，雷亚尔贬值有利于成本端下降；阿根廷即将播种，新作面积增加，天气利好大豆生长，产量乐观。南美新作供应或继续宽松，增加全球大豆供应，施压明年大豆和国内豆粕市场。

　　美国大豆：中性收割即将完成，供应压力进入季节性尾部，出口面临巴西豆竞争，但中国采购和国内生柴仍利好市场，提供底部支撑。短期基金净多持续减仓，市场缺乏上行驱动。

　　进口采购：中性12-1月缺口不断缩小，明年巴西新作采购稳步进行；Q4到港仍较充足，原料端保证国内供应。

　　大豆压榨库存：偏空油厂开机高，豆粕供应宽松；大豆库存去化明显，但11-12月到港仍比较好，或延缓大豆去库速度。豆粕下游随用随采，周度再度累库，供应压力较大。

　　豆粕消费库存：偏空 养殖亏损严重，豆粕随用随采为主，消费中性没有增量，豆粕库存高企，且油厂高开机仍将维持，豆粕去库之路艰难。

　　宏观层面：偏空  雷亚尔贬值利好成本端下降。

　　01、美豆继续减仓偏弱运行

　　美豆收割即将收官+基金减仓，美豆偏弱延续

　　美豆生长进度：截至11月1日当周，美豆收割完成88%，前周79%，上年同期84%，田间报告显示美豆单产好于预期。美豆收割即将收官，季节性供给压力进入尾声。

　　巴西雷亚尔暴跌，巴西豆美元报价竞争力提高，挤压美豆销售。上周美盘管理基金净多持仓继续下降，基金净多由9月峰值的20万张降10月27日当周的22.6万张，拥挤交易风险明显缓解，但绝对净多仍偏高，减仓若持续将放大下行波动。

　　CFTC，大地期货研究院

　　强检验+中国买盘仍是最强下方支撑

　　美豆月度出口：9月美豆出口372万吨，其中美湾出口338万吨。美豆出口加快，截至10月29日当周，美豆出口检验245万吨（其中美湾118万吨，美西95万吨），近四周累计检验813万吨，26/27年度迄今累计检验1241万吨。预估10月总出口上调至845万吨左右。

　　美豆月度出口：9月对华出口大豆221万吨。10月29日当周对华出口检验153万吨（美湾57.4万吨，美西95万吨），前周166万吨，近四周累计对华检验513万吨，对华出口较快。10月对华月度出口大豆约有530万吨。

　　USDA，大地期货研究院

　　美豆销售受中国采购支撑

　　美豆周度出口销售：截至10月22日当周，26/27年度美豆销售258万吨（对华163万吨），近两周累计销售542万吨。当周出口大豆238万吨，近三周累计出口555万吨。

　　截至10月22日当周，26/27年度累计出口大豆949万吨，未执行1929万吨，出口+未执行2878万吨，占出口计划的62%。

　　当周对华出口166万吨，累计对华出口598万吨，对华未执行910万吨，对华合约总量1507万吨。其中未知目的地581万吨。

　　迄今中国美豆采购累计约1920万吨。

　　USDA，大地期货研究院

　　美豆运输成本较高

　　内陆运输成本高：美国柴油均价 6.352 美元 / 加仑，周环比上涨7.6 美分，较去年同期高 2.634 美元。柴油、铁路燃油附加费昂贵，推高全链条运输成本。当周驳船运量增加，驳船运费周度下降。

　　海运费维持高位：10月24日当周，美西到日本的海运费是38.5美元/吨，美湾是76.5美元/吨，海运费偏贵。

　　USDA大豆榨利：截至10月30日当周，美国IL大豆榨利约4.22美元/蒲式耳，处于历史同期偏高水平。2026年以来，平均榨利约有3.94美元/蒲式耳。

　　USDA，大地期货研究院

　　02、巴西南涝北旱但中西部尚可

　　雷亚尔贬值贯穿大豆全链条

　　巴西雷亚尔：上周雷亚尔单周贬值超10%后弱势延续，雷亚尔贬值带来出口竞争力回升与农户售粮意愿增强，汇率波动贯穿农户售粮、升贴水与出口定价全链条。

　　上周农户售粮增加，尤其是玉米销售放量，大豆相对温和。上周农户大豆销售约230万吨，旧作占比30%，新作70%，日均销售约40万吨偏温和。农户优先销售玉米。上周巴西对华销售大豆约有18船（含2-3船旧作），前两周分别为25船和28船。

　　桑托斯港大豆FOB升贴水：上周度小幅走弱4-11美分，FOB 未随雷亚尔贬值大幅下挫——贬值带来的平值改善被卖压部分抵消，但出口商仍能在北部港口捕获利润。。

　　FOB一口价：巴西港口一口价周度继续下跌10-15美元/吨不等，3-4月船期最便宜约460美元不等。

　　Imea，大地期货研究院

　　巴西大豆到中国CNF升贴水

　　巴西大豆CNF升贴水：上周巴西新作CNF小幅波动，2月船期涵盖物流升水，4月船期报价最低主要反应供应上市最大压力。

　　巴西大豆成本：3-5月巴西大豆成本最低，约有3710-3730元/吨，周度略跌20-30元。盘面榨利80-120元/吨，周度变化不大。

　　国际海运费下降

　　海运费大幅走低：11月2日，巴西帕拉纳州到大连的海运费周度-5.66至60.34美元/吨，月度便宜11美元。阿根廷周度便宜5.28美元至55.99美元/吨，月度便宜10.35美元。

　　内陆运费上涨幅度超过海运费，巴西内陆物流是当前最大成本痛点。10月底，MT至桑托斯港的卡车运费高达477.5雷亚尔/吨，高于上年同期的442雷亚尔。

　　美湾到大连的海运费下降，周度便宜近5美元，月度下降9美元；美西周度便宜2.37美元，周度便宜近4美元。

　　巴西旧作供应紧张

　　巴西大豆月度出口：路透跟踪10月巴西发船617.5万吨，上年10月实际出口640万吨。11月目前已排船249万吨，11月出口约500万吨，上年同期585万吨；12月出口约270万吨。2026自然年度出口约1.139亿吨，上年同期1.082万吨。

　　巴西对华出口：9月对华出口526万吨，预估10月对华装船425万吨。10-12月对华出口约920万吨，上年同期1281万吨。中国占比回落，非中国市场全面放量，巴西大豆出口市场多元化显著提速。2025年对华出口8543万吨，占比79%。2026年预估对华出口7950万吨，占比70%。

　　巴西播种过半，整体情况尚可

　　巴西大豆种植率为54.3%，上周42.8%，上年同期47.7%，五年平均为51.8%。主产区马托格罗索大豆播种进度至90.8%。整体播种开局顺利，大部墒情尚可。大豆约有32.5%处于出苗期，66.3%处于营养发育期。

　　巴西南部雨水较多，限制了大豆的播种，但尚未出现实质性的延误。最南部的RS播种11%。26/27年度巴西大豆产量预估普遍在1.81-1.84亿吨之间，继续创历史新高，增加全球大豆供应。

　　南涝北旱特征明显

　　NOAA称，中东太平洋和东太平洋参考区的海面温度异常超过3℃，显示厄尔尼诺现象将至少持续到2027年第一季度，强度从强烈到非常强烈。巴西北部和东北部干旱正在加剧，初步预测11-1月期间北部降雨低于平均水平；南部降雨较高，河流水位持续上涨，符合“南涝北旱”特征。

　　11月天气展望：中北部气温偏高，MT/GO/MATOPIBA降雨不规则；南部（PR、SC）持续过量降雨+低温+少日照。11月是大豆开花—结荚—灌浆（R3–R6）关键期，对缺水/高温极敏感。中北部降雨不规则叠加高温，存在单产下修风险将推高远月升贴水；南部过量降雨+低温或致巴拉那优良率继续下滑。

　　，大地期货研究院

　　03、国内供强需弱持续

　　大豆进口边际下滑但整体充足

　　大豆进口：9月进口1188万吨，10月预估800万吨，11月900-950万吨，12月950万吨。

　　路透船期：按排船预估巴西豆10月到港532万吨，11月已有551万吨，12月已有302万吨。

　　阿根廷10月到港35万吨，11月101万吨，12月已有91万吨。乌拉圭10月到54万吨，11月已有5.6万吨。

　　7-8月美豆未对华出口，9月对华出口221万吨，10月对华出口约530万吨。美豆10月到港约18.9万吨。11月约有412万吨，12月已有319万吨。

　　港口到港下滑，大豆去库明显

　　大豆到港：10月30日当周，油厂大豆到港184.6万吨，前周221.65万吨，近四周累计到港791万吨。

　　大豆库存：截至10月30日当周，全国港口大豆库存838.2万吨，环比-35.7万吨，同比-195.2万吨。油厂大豆库存777.58万吨，环比-35.74万吨，同比+66.79万吨。

　　Q4到港依然充足 + 大豆港口和油厂大豆库存处于高位，Q4 压榨原料暂不存在任何缺口（但要注意美豆的国家进口和腾库抛储节奏，7月以来拍卖累计成交约280万吨，拍卖仍在持续）。                                     

　　油厂开机仍将保持高位

　　月度压榨大豆：10月油厂压榨大豆866万吨，环比-12.62%，同比+0.34%。1-10月累计压榨8640万吨，同比+3.3%或276万吨。预估11月压榨大豆949万吨，同比+47万吨，油厂压榨保持高位。

　　油厂周度开机率：10月30日当周油厂压榨大豆213.15万吨，开机率57.86%，本周预估压榨210.51万吨，开机率57.14%，开机率下滑。

　　供强需弱，豆粕继续累库

　　豆粕表需：截至10月30日当周，豆粕表观消费132.17万吨，近四周累计524万吨。

　　油厂豆粕库存：截至10月30日当周，豆粕库存138.94万吨，周度+9.4，同比+23.64万吨。未执行合同周度-15.4万吨至355.3万吨。

　　9月底豆粕库存130万吨，10月开机下降但累库至139万吨，豆粕供应继续宽松。

　　物理库存稳定：豆粕价格下跌，下游提货节奏放缓，随用随采为主，当周饲料企业物理库存明显去化，全国饲料企业库存周度-0.56天至7.4天，上年同期8.02天。

　　各地区豆粕库存水平

　　豆粕成交和提货

　　豆粕成交：10月油厂豆粕总成交394万吨，好于上年同期的220万吨，但低于前三年均值420万吨的水平。当月豆粕基差成交223万吨，环比和同比增加明显，三年同期均值237.6万吨。当月豆粕现货成交170.5万吨，低于前三年均值180万吨水平。

　　油厂豆粕库存：10月油厂豆粕提货354万吨，环比下降但同比表现较好。下游养殖亏损严重，但存栏高，产能去化不足，豆粕刚需仍在。

　　豆粕现货和基差

　　豆粕期货偏弱震荡：美豆丰产+收割加速+巴西播种加快厄尔尼诺风险弱化+雷亚尔大跌，大豆进口成本端继续下滑；国内高库存高开机，养殖深度亏损压制现货，盘面短时无驱动，继续承压偏弱运行。

　　豆粕现货：随盘承压下滑，华东、广东约3120元，周度便宜50元左右。山东现货约有3160元。国内豆粕处于供强虚弱的时期，基差贴水延续；远月基差低位运行，成交一般。

　　豆粕基差：沿海现货基差最低在-50到-60区间震荡，12-1月成交价在M01+50/70左右，明年8-9月在M09-0左右。

　　刘慧华

　　从业资格证号：F03113154

　　投资咨询证号：Z0020507

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